За последний месяц макроэкономический прогноз по Китаю почти не изменился. Усилия правительства по улучшению работы экономики через программу стимулирования и смягчение условий кредитования продолжают оказывать положительное влияние на ключевой для страны рынок жилья и кредитный импульс.
Кредитный импульс, наш опережающий индикатор для китайской экономики, показывающий приток новых кредитов в процентах от ВВП, всё еще в отрицательной зоне, но медленно движется вверх: по нашим последним данным, он составляет минус 3,8%. Мы ожидаем продолжения этой тенденции, так как в предстоящие месяцы вероятно продолжение роста кредитных потоков для борьбы с последствиями торговой войны. Кроме того, программа целевой помощи в обзаведении жильем продолжает положительно влиять на сектор недвижимости, который составляет около 80% богатства населения Китая. Изменение с начала года объема завершенных инвестиций в недвижимость – важного фактора экономического роста – в мае подскочило на 11,2% г/г, а средняя цена нового жилья в 70 крупных городах, отслеживаемых правительством, поднялась в мае сильнее всего за последние пять месяцев: на 0,7% к предыдущему месяцу и на 10,7% в годовом исчислении. Как и в предшествовавших случаях экономического спада, недвижимость в Китае служит важнейшей опорой экономической стабильности и противовесом общему замедлению.
Плохо, однако, то, что внутренний спрос по-прежнему слаб. Замедление розничных продаж аналогично 2016 году, когда экономика достигла минимума, а продажи одежды – хороший показатель общего состояния экономики в Китае – на худшем уровне за 20 лет. В ближайшие месяцы, вероятно, будет объявлено о расширении налогово-бюджетного стимулирования с целью поддержки внутреннего спроса, так как сейчас это самая проблемная точка китайской экономики.
Остальной мир: новый цикл кредитно-денежного смягчения
Если посмотреть на общую картину, то есть ряд данных, особенно по торговле в Азии, которые указывают, что мировой экономический рост может оказаться хуже ожиданий. Показатели условий ведения бизнеса по всему миру снижаются с начала 2018 года и сейчас находятся на уровне риска рецессии. Это относится и к США, где из последних региональных отчетов по производственному сектору видно, что перспективы портятся таможенными пошлинами. То же самое заметно в Германии, наиболее открытой экономике Еврозоны, где индекс делового оптимизма IFO для производства сейчас находится на самом низком уровне с конца 2012 года.
За последние месяцы увеличилось расхождение между промышленным и потребительским секторами. По странам ОЭСР показатель уверенности для производства находится на уровне минус 1,17%, самом низком со времен великого финансового кризиса, а для сферы услуг – восстанавливается и дошел до минус 0,17%. Риски, связанные с длительной торговой войной и ее вредным влиянием на мировую торговлю, бьют по экспортоориентированным отраслям промышленности, но в среднесрочной перспективе устойчивый внутренний спрос в большинстве стран должен послужить амортизатором.
В такой новой макроэкономической обстановке центральные банки полностью сменили за последние месяцы свою позицию по кредитно-денежной политике. В этой панике более половины центральных банков мира снизили процентные ставки. Мы явно вошли в новый цикл кредитно-денежного смягчения, который достигнет апогея с ожидаемым в конце этого месяца сокращением ставки ФРС. Оно приведет к новой волне снижения ставок в развивающихся странах, а также и в тех развитых, в которых кредитно-денежная политика тесно связана с политикой ФРС – например, в Канаде и Великобритании.
В результате этой смены позиций мир глубже входит в область отрицательных процентных ставок. Исполняется старинная мечта испанского экономиста Хермана Бернасера (1883-1965), известного своими нетрадиционными взглядами: процентные ставки на нуле. Более того, в Еврозоне доля невыплаченной задолженности, имеющей отрицательную доходность, достигает в Германии 88%, в Австрии 80%, во Франции 78% и в Испании 58%. Инвесторам и финансистам лучше бы поскорее привыкнуть к этой экономической аномалии, которой суждено длиться долго и которая всё более явно показывает риск «японизации» европейской экономики.
Важнейшие даты июля
Первая неделя месяца: объявление нового состава Еврокомиссии (может быть отложено).
23 июля: объявление имени следующего премьер-министра Великобритании. Почти несомненно, что победит Борис Джонсон, но это будет выбор по умолчанию, так как многие парламентарии-тори не проявляют желания его поддерживать. Джонсон поставил весь свой политический капитал на выход из Евросоюза 31 октября, но мы не думаем, что ему удастся уложиться в этот срок. Риск выхода без соглашения растет, но нашим основным сценарием остается отсрочка Брекзита и досрочные выборы после вотума недоверия.
25 июля: заседание ЕЦБ. Мы предполагаем, что ЕЦБ даст больше информации об оценке текущих макроэкономических перспектив и о балансе рисков. Медленная инфляция и риск отрыва инфляционных ожиданий от реальности – это серьезные проблемы, которые должны заставить ЕЦБ предпринять к началу следующего года новые меры, скорее всего снижение ставок и/или количественное смягчение.
30-31 июля :Федеральный Конституционный суд Германии в Карлсруэ проведет публичные слушания по делу о схеме скупки облигаций, использованной ЕЦБ.
31 июля: заседание FOMC. Председатель ФРС Дж. Пауэлл прекрасно описал положение, в котором находятся центральные банки: «унция профилактики стоит фунта лечения». Хотя финансовые условия уже очень мягки, сильно давление на ФРС, чтобы она ближайшем заседании FOMC она применила страховочное снижение ставок. Это давление может еще усилиться, если в ближайшие недели возникнут новые трения между США и Китаем. Мы ожидаем снижения на 25 базисных пунктов по сравнению с текущим целевым диапазоном (от 2,25% до 2,5%), а до конца года – еще по крайней мере одного снижения. Ожидание рынком четырех сокращений ставок в следующие 12 месяцев всё еще кажется в свете текущего макроэкономического прогноза несколько излишним.
Главные риски этого лета
Все мы хорошо знаем, что на финансовых рынках на бывает спокойного лета. Можно выделить два главных риска на ближайшие два месяца: валютная война и ухудшение отношение между Ираном и США.
Валютная война: как многие и ожидали, после встречи Дональда Трампа и Си Цзиньпина на повестку дня вернулись переговоры о торговле. После заявленного «продуктивного обсуждения» новые пошлины со стороны США отложены, компании Huawei (SZ:002502) обещан доступ к американским технологиям, а Китай должен увеличить объем закупок у американских фермеров. Хотя это довольно позитивный шаг, потребуется, видимо, несколько месяцев для восстановления доверия между США и Китаем и для проверки выполнения достигнутых на саммите G20 договоренностей. Поэтому не стоит ожидать скорого подписания торгового соглашения, и велик риск, что переговоры опять сорвутся. К тому же есть много признаков того, что торговая война может перейти в валютную. Будучи меркантилистом, Трамп считает страны с большим объемом импорта слабыми. Поначалу он пытался установить очень жесткую таможенную политику, чтобы снизить торговый дефицит США, но пока это не принесло успеха, особенно если посмотреть на дефицит торговли с миром в целом (исключая Китай). Его недавние нападки на аккомодационную позицию Дж. Пауэлла и Марио Драги в Синтре выглядят как объявление валютной войны. Вместе с политикой ослабления доллара валютная война может составить его вторую попытку сократить торговый дефицит, как Соединенные Штаты делали это в середине 1980-х и в начале 1990-х. Исходя из паритета покупательной способности, две важнейшие валюты, наиболее недооцененные относительно USD – это GBP и JPY: на 11%. А вот EUR по этому показателю переоценен на 6%. При этом Германия остается главной мишенью атак администрации Трампа в части автомобильного импорта, и к 11 декабря нужно одобрить соглашение, которое позволит избежать ввода 25-процентных пошлин на импорт европейских автомобилей.
Отношения Ирана и США: на текущей карте рисков еще одну важнейшую проблему представляет обострение напряженности между США и Ираном, начавшееся в апреле, когда американская администрация объявила элитный иранский Корпус стражей исламской революции иностранной террористической организацией. Последние действия и выражения Трампа вроде бы подтверждают, что он не желает устраивать войну. Он даже не раз публично отказывал Дж. Болтону в таком варианте.
Однако нельзя не учитывать риск случайного происшествия с военными последствиями (как недавно было со сбитым американским беспилотником). Недоверие между этими странами усиливается и отсутствием прямой линии связи, которая могла бы ослаблять трения между Вашингтоном и Тегераном.
Этим летом инвесторам придется прокладывать курс в обстановке высокого политического риска, которая может снова стимулировать поиск безопасной гавани, как наблюдалось в последние недели, когда сильно подорожало золото (как в USD, так и в CNY), а также JPY и CHF.
Кристофер Дембик, глава отдела макроэкономического анализа Saxo Bank