Всадник рецессии: инверсия кривой доходности
Сергей Пирогов | 05.04.2022 10:59
Совсем недавно произошло важное фундаментальное событие — кривая доходности облигаций США стала инвертированной. Инверсия кривой доходности предсказывала рецессию в США достаточно точно — все 6 раз с 1980 года.
Однако сам факт инверсии не означает немедленное падение рынков.
В сегодняшней статье мы поговорим о том, что:
- инверсия — это искаженная мера риска;
- инверсия — прямой индикатор рецессии;
- рецессия растянута во времени, и не следует прямо сейчас бежать с рынка.
Скачайте приложение
По определению, инверсия кривой доходности — состояние, когда доходность по коротким бумагам (обычно 2-летние) становится больше доходности по длинным бумагам (обычно 10-летние).
На графике видно, что инверсия предшествовала всем экономическим кризисам в США с 1980 года. Также инверсия произошла и в 2019 году, но уже в начале 2020 года случился COVID-19, который поверг в глубокий кризис все страны, поэтому QE (печатание денег в США) прошло почти незаметно, и рецессии в США не случилось.
Облигации США в мире инвестиций считаются бенчмарком безрисковой ставки доходности. Кто может подумать, что США со статусом резервной валюты могут обанкротиться? Именно доходности облигаций США являются безрисковой ставкой, так как у США есть возможность напечатать недостающее кол-во денег и расплатиться по долгам. При этом значительного ослабления доллара при таком действии не произойдет, так как доллар США — резервная валюта, и более 60% торговых операций в мире происходит именно в долларах, поэтому спрос на валюту США постоянный. Этот кейс отлично показывают события 2020 года, когда баланс ФРС почти удвоился.
Однако даже безрисковому активу присуща премия за время. Одно дело — когда вы оцениваете риск неуплаты долгов США на горизонте 3 месяцев, и совсем другое дело — когда оцениваете риски США на горизонте 10-30 лет.
Поэтому доходности коротких облигаций всегда ниже, чем длинных, так как чем дальше срок инвестирования, тем больше рисков вы несете. В нормальных условиях это всегда выполняется, что видно на графиках кривой доходности и в 2021, и в 2020 году.
Соответственно, инверсия кривой доходности говорит о том, что риски инвестиций в краткосрочном периоде больше рисков инвестиций в долгосрочном периоде. Фактически инверсия показывает, что инвесторы массово продают короткие облигации (уменьшение цены облигаций = рост доходности облигаций) и уходят либо в кэш, либо в длинные облигации.
h2 Почему инверсия кривой — это индикатор рецессии?/h2Чтобы ответить на этот вопрос, нужно ввести определение рецессии. Рецессия в экономике — это снижение номинального ВВП два квартала подряд.
Около 60% ВВП США — это потребительские расходы. При этом 65% населения США имеет кредитные карты, объём покупок по которым составляет, по данным Nilson Report, около $4,5 трлн. Это примерно 20%-25% от всего ВВП США.
Рост коротких доходностей в США ведет и к росту стоимости обслуживания кредитных карт, что влечет за собой сокращение потребления и откладывание крупных покупок «на потом».
Рост коротких доходностей также ведет к росту стоимости обслуживания кредита и для бизнеса. А это значит, что уже и бизнес начинает сворачивать инвестиции или откладывать их «на потом». Доля инвестиций в ВВП США, по данным CFIC, составляет примерно 21%-22% ВВП.
Только эти два факта дают право говорить, что инверсия кривой доходности влияет примерно на 40%-45% ВВП США.
Единственное, что может сделать государство, чтобы поддержать ВВП в сценарии роста коротких доходностей, — увеличить кол-во государственных заказов. Однако для этого нужно печатать деньги (QE). Но мы сейчас находимся в стадии цикла роста процентных ставок ФРС и сокращения QE и начала QT (изъятия ликвидности).
Мы считаем, что такой сценарий маловероятен, но не исключаем его, потому что ФРС идёт сейчас по «мягкому» сценарию ужесточения ДКП. Во-первых, поднимает ставку всего 0,25% против ожиданий в 0,5%. Во-вторых, ФРС планирует уменьшать свой баланс не прямой продажей облигаций в рынок, а дожидаясь возврата тела долга и купонов, не реинвестируя их.
С учетом того, что экономика США начинает ослабевать на фоне и без того мягкой ДКП, у правительства США совсем мало шансов удержать экономику на плаву за счет госрасходов. Поэтому вероятность рецессии высокая.
h2 Рецессия растянута во времени/h2Сама по себе инверсия кривой доходности не означает немедленной рецессии. Да и сам факт рецессии можно узнать лишь через полгода после того, как она началась. Это следует из определения.
Статистически рецессия после инверсии кривой начиналась через 6-18 месяцев, что достаточно большой промежуток, чтобы бежать с рынка.
Также на фоне инверсии рынок не стремится падать. Это как раз и связано с тем, что инверсия не означает начала рецессии. А инвесторы в массе своей смотрят на квартальные результаты компаний и не бегут с рынка, пока компании не снижают гайденсы и продолжают показывать хорошие результаты.
Рассмотрим это на примерах. Инверсия кривой произошла в феврале 2006 года, примерно за 1,5 года до кризиса 2008 года. За это время индекс S&P 500 успел вырасти на 25%. Но во время рецессии, которая началась в ноябре 2007 года и закончилась феврале 2009 года, рынок упал более чем на 50%.
Примерно аналогичную ситуацию можно наблюдать и во время кризиса 2001 года. Инверсия кривой произошла в феврале 2000 года, а рецессия началась спустя почти год — в феврале 2001 года. При этом S&P 500 за год до рецессии почти не изменился в цене, но в период рецессии с февраля 2001 года по сентябрь 2002 сократился более чем на 40%.
Инверсия кривой доходности — важный индикатор приближающейся рецессии. Однако он не говорит, когда начнется рецессия, и как долго она продлится. При этом рынок также не начинает немедленно падать на факте рецессии. Например, в 2006-2007 годах S&P 500 вырос на 25%, а в 2000 году индекс почти не изменился в цене.
Но рынок сильно реагирует на сам факт рецессии, при этом падение как правило происходит долго и продолжается от 6 месяцев и более. За это время рынок в среднем теряет около 35% своей стоимости.
Поэтому к рецессии необходимо готовиться.
Статья написана в соавторстве с аналитиком Дмитрием Новичковым
Торговля финансовыми инструментами и (или) криптовалютами сопряжена с высокими рисками, включая риск потери части или всей суммы инвестиций, поэтому подходит не всем инвесторам. Цены на криптовалюты чрезвычайно волатильны и могут изменяться под действием внешних факторов, таких как финансовые новости, законодательные решения или политические события. Маржинальная торговля приводит к повышению финансовых рисков.
Прежде чем принимать решение о совершении сделки с финансовым инструментом или криптовалютами, вы должны получить полную информацию о рисках и затратах, связанных с торговлей на финансовых рынках, правильно оценить цели инвестирования, свой опыт и допустимый уровень риска, а при необходимости обратиться за профессиональной консультацией.
Fusion Media напоминает, что информация, представленная на этом веб-сайте, не всегда актуальна или точна. Данные и цены на веб-сайте могут быть указаны не официальными представителями рынка или биржи, а рядовыми участниками. Это означает, что цены бывают неточны и могут отличаться от фактических цен на соответствующем рынке, а следовательно, носят ориентировочный характер и не подходят для использования в целях торговли. Fusion Media и любой поставщик данных, содержащихся на этом веб-сайте, отказываются от ответственности за любые потери или убытки, понесенные в результате осуществления торговых сделок, совершенных с оглядкой на указанную информацию.
При отсутствии явно выраженного предварительного письменного согласия компании Fusion Media и (или) поставщика данных запрещено использовать, хранить, воспроизводить, отображать, изменять, передавать или распространять данные, содержащиеся на этом веб-сайте. Все права на интеллектуальную собственность сохраняются за поставщиками и (или) биржей, которые предоставили указанные данные.
Fusion Media может получать вознаграждение от рекламодателей, упоминаемых на веб-сайте, в случае, если вы перейдете на сайт рекламодателя, свяжитесь с ним или иным образом отреагируете на рекламное объявление.